Учреждения принимают криптовалюту, но практикующие специалисты испытывают необычную фрустрацию. Кто в конечном итоге победит?

Автор: Гу Ю, ChainCatcher

В отличие от предыдущих циклов медвежьего рынка, в последние 1-2 года криптовалютная индустрия вступила в странное состояние фрагментации, при котором эмоциональные настроения учреждений TradFi, не относящихся к индустрии, и DeFi, публичных цепочек и инвесторов, относящихся к ней, полностью различаются, что вызывает много вопросов у наблюдателей индустрии.

23 февраля Остин Федера, соучредитель DoubleZero, опубликовал в X сообщение, в котором заявил, что никогда прежде учреждения и предприятия не проявляли такого энтузиазма по отношению к криптовалютам, как сейчас. Между тем, крипто-нативы, похоже, оказались в бесконечном цикле депрессии.

Действительно, внедрение криптовалют традиционными финансовыми учреждениями достигло беспрецедентных высот: гиганты управления активами, такие как BlackRock, запускают криптовалютные ETF-фонды, платежные гиганты, такие как Visa и Mastercard, полностью переходят на расчеты в стейблкоинах, а золото, серебро и акции токенизируются и котируются на криптовалютных биржах, таких как Coinbase и Binance. Что еще более важно, нормативно-правовая среда продолжает улучшаться — прогресс в США. Законопроект о структуре рынка и полное внедрение европейского MiCA предоставляют учреждениям четкий «билет на вход».

Даже китайское правительство недавно ввело новаторские меры в отношении RWA. 6 февраля 2026 года Народный банк Китая совместно с восемью другими ведомствами, включая Национальную комиссию по развитию и реформам, выпустил уведомление, в котором впервые дается четкое определение «токенизации реальных активов (RWA)» и устанавливается двухуровневая система «строгое запрещение внутри страны, строгое регулирование за рубежом». Комиссия по регулированию ценных бумаг Китая одновременно опубликовала нормативные рекомендации, открыв путь для подачи документов в соответствии с требованиями для токенизированных ценных бумаг, обеспеченных активами, основанных на законно удерживаемых внутренних активах, выпущенных за рубежом.

Так почему же, после того как институциональные инвесторы действительно вступили в рынок в больших масштабах, криптовалютная индустрия не ощутила процветания и уверенности, которых ранее ожидал рынок? По словам Дина Эйгенмана, соучредителя Markets, Inc., это можно объяснить компромиссным подходом к внедрению криптовалют.

Дин Эйгенманн заявил, что многие из тех, кто принимает структуру Web3, искренне верят, что более умеренная позиция может ускорить ее популярность, а достижение компромисса с регулирующими органами может создать пространство для зрелости криптовалют.

«Проблема заключается в том, что следование существующему пониманию институтов не является нейтральным действием. Когда вы переделываете язык, чтобы угодить регуляторам и привлечь институциональный капитал, вы не просто переводите; вы ведете переговоры и всегда сначала жертвуете теми частями, которые им нравятся меньше всего. В случае с криптовалютами ключ лежит здесь: в отношениях противостояния с централизованной властью».

Таким образом, в конечном итоге происходит не истинное принятие, а поглощение. Когда BlackRock запустила свой биткоин-ETF, она не следовала логике децентрализации, а распространила логику традиционного управления активами на новый базовый актив. Права на хранение принадлежат им, доступ должен осуществляться через их инфраструктуру, а определение цен контролируется ими. В этом случае биткойн больше не является одноранговой электронной денежной системой, а лишь биржевым индексом.

Беспокоящим фактом является то, что не учреждения активно выбрали криптовалюты, а криптовалюты активно приспособились к ним и были ими преобразованы. Каждая система обеспечения соответствия, каждое лицензированное решение по хранению и каждый регулируемый канал доступа — это уступка, замаскированная под прогресс.

Рынок также оценил эти уступки, поскольку он не устанавливает цены на основе идеологии. Он оценивает только ликвидность, доступность и ясность регулирования, что именно и обеспечивает институциональная структура, но все это за счет потери первоначальной уникальности криптовалют.

Эти проблемы привели Дина Эйгенманна к выводу, что первоначальной ошибкой эпохи Web3 было измерение успеха по количеству людей, использующих технологию, а не по тому, что эта технология создает для своих пользователей. Финансовая система, обслуживающая 50 миллионов человек, которые не имеют доступа к традиционным банковским услугам, в большей степени соответствует первоначальной концепции, чем система, обслуживающая 500 миллионов человек, которые просто выбирают новые услуги, потому что им нравится новый брокерский интерфейс.

Известный венчурный инвестор и основатель Crucible Capital Мелтем Демирорс также высказал схожее мнение: традиционная финансовая система захватила большую часть выгод криптовалютной экономики. Ранее Мелтем Демирорс более десяти лет работала в таких CeFi-компаниях, как DCG (материнская компания Grayscale) и Coinshares (крупнейшая компания по управлению криптоактивами в Европе).

«Если проследить за движением средств, становится ясно, кто является победителями в криптовалютной сфере: не протоколы DeFi, а финансовые компании, которые Сатоши намеревался заменить в белой книге Bitcoin». Мелтем Демирорс сказала: «Каждый год традиционные финансовые учреждения извлекают из криптовалютной экономики миллиарды долларов в виде активов и прибыли — зачастую больше, чем экономическая выгода, полученная от протоколов, которые изначально создали эту стоимость».

Возьмем, к примеру, ETF на биткойны: компании по управлению активами взимают комиссию за управление, брокеры взимают комиссию за доступ, маркет-мейкеры зарабатывают на спредах, а банки-депозитарии взимают комиссию за хранение — вся цепочка прибыли происходит почти полностью вне цепочки финансовой системы. Стоимость, фиксируемая протоколами на цепочке, минимальна.

Аналогичным образом, рост рынка и внедрение стейблкоинов еще больше укрепили расчетные возможности платежных сетей и банковских систем, а не модели доходов самих протоколов DeFi.

По ее мнению, единственный выход — создать и развивать собственные институты отрасли: компании по управлению активами в цепочке, фирмы по управлению рисками и андеррайтеров. Эти институты могут конкурировать за масштабы управления казначейскими активами и разрабатывать продукты, которые служат долгосрочным интересам криптовалют, сохраняя при этом больше экономических выгод в криптоэкосистеме, а не выкачивая их для увеличения корпоративной прибыли.

«Институциональное усыновление» — это не миссия, а стратегия по извлечению выгоды. Если мы сейчас не уделим приоритетное внимание сотрудничеству с местными криптовалютными учреждениями, «институциональное внедрение» станет не победой, а захватом», — заявила Мелтем Демирорс.

Заключение

Для TradFi и Уолл-стрит это не децентрализованный эксперимент, а расширение новой формы активов — «нового класса активов», который может быть включен в существующую систему комплаенса, может храниться, может быть секьюритизирован и может быть распределен. Это поэтапная победа.

Однако с точки зрения потоков средств и структур распределения прибыли реальными бенефициарами зачастую являются не протоколы DeFi, а компании по управлению активами, депозитарные банки, брокеры и маркетмейкеры.

Это напоминает высокоэффективную институциональную абсорбцию: Криптовалюта обеспечивает рост и технологические инновации, TradFi предоставляет капитал, регулирование и дистрибьюторские сети, а затем забирает большую часть денежного потока и прибыли.

Объятия сами по себе не являются чем-то плохим. Но если криптоэкономика в конечном итоге сохранит только роль «технического аутсорсинга», утратив при этом возможность извлекать выгоду и влиять на дискурс, то такое принятие будет ближе к «сбору урожая».

Теперь, когда масштабное вхождение институциональных инвесторов стало реальностью, следующий вопрос, на котором следует сосредоточиться, заключается в том, в какой степени криптовалюты должны принять и учитывать правила игры TradFi? Как криптовалюта может гарантировать, что native протоколы и инфраструктура привлекут больше пользователей и денежных потоков?