Circle присутствует на рынке уже 270 дней, прилагая все усилия, чтобы избавиться от ярлыка «стейблкоин».

Автор | Каори

Редактор | Sleepy.txt

К концу февраля 2026 года цена акций Circle составляла 83 доллара. Девять месяцев назад он стоил 298 долларов.

За 270 дней после IPO Circle оборот USDC превысил 75 миллиардов, а общий доход в четвертом квартале составил 7,7 миллиарда долларов, что на 77% больше, чем в том же периоде прошлого года. Эти данные вызвали уважение в любом секторе Уолл-стрит.

Независимо от того, будет ли рынок расти или падать, Circle, как самая известная криптовалютная компания на этом бычьем рынке, остается той же самой компанией, но рынок, похоже, не уверен, как ее оценить, и консенсус еще не сформирован.

270 дней, рынок трижды переоценивался

5 июня 2025 года цена предложения Circle составляла 31 доллар. Цена акций на открытии сразу подскочила до 42 долларов. К концу дня он уже достиг 55 долларов, что озадачило трейдеров.

Первым ярлыком, который Уолл-стрит приклеила к Circle, была криптовалютная версия NVIDIA.

Эта аналогия верна: NVIDIA доминировала в сфере вычислений искусственного интеллекта с помощью графических процессоров, а Circle построила сеть расчетов в криптовалютном мире с помощью USDC. За каждой транзакцией USDC стоит доллар реальных активов, приносящих проценты по государственным облигациям.

Circle не нужно спекулировать на направлении рынка; ему просто нужно, чтобы обращение USDC было достаточно большим, чтобы процентный доход поступал автоматически, как вода.

Рынок интересует не то, сколько денег Circle зарабатывает сейчас, а то, что стабильные монеты становятся глобальным средством расчетов.

В 2024 году базовая процентная ставка ФРС все еще превышала 5%. Полагаясь исключительно на проценты по резервам, Circle могла бы зарабатывать 1,5 миллиарда долларов в год. Эта цифра развеяла все сомнения по поводу того, является ли Circle технологической компанией.

Однако здесь таилась скрытая опасность, о которой в то время никто не хотел говорить.

Основной доход Circle определяется переменной, на которую он не имеет влияния — процентной ставкой ФРС.

Компания, оцениваемая как технологическая, связала свою судьбу с макроэкономической политикой. Это противоречие было замаскировано ажиотажем на рынке в день IPO, но оно не исчезло.

Всего через месяц после IPO Circle, США Палата представителей приняла закон «GENIUS Act».

Это был первый случай, когда стейблкоин получил юридическое одобрение на федеральном уровне, и реакция рынка превзошла все ожидания. Circle за один день вырос более чем на 30%, а институциональные фонды хлынули на него, как будто открыли шлюзы.

В начале июля объем обращения USDC превысил 60 миллиардов. К середине месяца цена акций Circle достигла пика в 298 долларов, в результате чего рыночная капитализация компании превысила 720 миллиардов долларов.

За менее чем шесть недель цена акций выросла с 31 до 298 долларов, что стало самым быстрым ростом рыночной капитализации для компании, котирующейся на Nasdaq, с 2023 года.

Аналитики с Уолл-стрит начали обсуждать, какова будет разумная оценка Circle, причем некоторые предлагали 500 долларов, а другие более агрессивно выступали за 1000 долларов.

Их обоснование было основано на обороте USDC в 60 миллиардов долларов; если процентная ставка останется на уровне 4,5%, то только годовые проценты составят 2,7 миллиарда долларов. Добавьте коэффициент оценки технологической компании, и цифры выглядят многообещающими.

Однако в то время два вопроса не были восприняты всерьез.

Во-первых, Федеральная резервная система уже начала сигнализировать о снижении процентных ставок. Во-вторых, Coinbase, крупнейший канал дистрибуции USDC, получит значительную часть доходов Circle от процентов.

В начале августа Circle опубликовала финансовый отчет за второй квартал. Цифры выглядели неплохо: чистая прибыль превысила ожидания, а обращение USDC продолжало расти. Рынок ненадолго вздохнул с облегчением, прежде чем углубиться в примечания к отчету.

После прочтения цена акций Circle начала стабилизироваться. Проблема заключалась в сравнении двух цифр: темпы роста выручки составили 66%, а темпы роста расходов на дистрибуцию — 74%. Рост расходов на дистрибуцию превысил рост выручки.

Это было связано со структурой распределения прибыли Coinbase. Хотя Coinbase служила основным каналом выпуска USDC, в соглашении о разделе прибыли с Circle был конструктивный недостаток: чем выше был объем обращения, тем большую долю прибыли должна была делить Circle.

С увеличением масштабов производства прибыль на единицу продукции снизилась. Это не было ошибкой руководства Circle, а скорее фиксированным элементом соглашения. Просто в период быстрого роста тиража эта проблема была замаскирована увеличением абсолютных цифр.

Это было первое препятствие для Circle. Второе препятствие было связано с процентными ставками.

В сентябре ФРС впервые снизила процентные ставки на 25 базисных пунктов. В октябре во второй раз было произведено снижение еще на 25 базисных пунктов, а доходность резервов снизилась на 96 базисных пунктов по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Основной источник дохода, на который полагается Circle, — это заключение контрактов в стабильном темпе.

Изначально рынок полагал, что эти два вопроса можно рассматривать отдельно: Распределение доходов Coinbase — это вопрос протокольных переговоров, который всегда можно пересмотреть, а снижение процентных ставок — это циклическая проблема, которая вернется в следующем цикле.

Однако в течение недели, когда был опубликован финансовый отчет за третий квартал 2025 года, цена акций Circle упала на 30% за неделю, впервые опустившись ниже 70 долларов. Рынок наконец осознал, что эти два трещины указывали на один и тот же вывод: Доходы Circle сжимались сверху процентной ставкой и снизу долей дохода.

Если Circle полагается на процентные ставки для получения прибыли, то это не технологическая компания, а просто фонд государственных облигаций с кредитным плечом. Если рост масштабов служит только Coinbase, то внутреннюю ценность самого роста необходимо пересчитать.

Эти два вопроса сложились вместе, что привело к полному краху логики, лежащей в основе оценки в 298 долларов.

С конца 2025 года по февраль 2026 года цена акций Circle плавно снизилась до 50 долларов.

В течение этого времени вопрос о том, должны ли стейблкоины выплачивать проценты, известный как закон CLARITY, не был решен.

Ожидание – это самое неприятное состояние на рынке. В течение этого периода цена акций медленно снижалась, поскольку неопределенность сама по себе подвержена дисконтированию.

Продолжилось снижение процентных ставок. Рынок начал понимать, что Circle необходимо хеджировать снижение процентных ставок за счет роста масштабов.

Путь трансформации Circle

Возьмем, к примеру, финансовый отчет за вчерашний вечер. Несмотря на резкий рост курса акций Circle, реакция рынка на отчет была неоднозначной.

Цифры выглядят неплохо, но инвесторы сосредоточились на двух моментах: во-первых, доходность резервов снизилась с 4,5% в аналогичном периоде прошлого года до 3,8%, что свидетельствует о давлении со стороны снижения процентных ставок; во-вторых, расходы на распределение составили 1,662 млрд долларов за год, растущие в соответствии с доходами, что не свидетельствует об улучшении ситуации с протокольной структурой.

Даже при наличии хорошего финансового отчета до принятия закона трудно изменить логику ценообразования на рынке.

Руководство Circle ясно понимает, что процентная ставка является нестабильной. Со второй половины 2025 года они последовательно запустили несколько инициатив, некоторые из которых носят сдержанный характер, но имеют значительные последствия.

Эти действия имеют общую логику: переход Circle от компании, получающей проценты по резервам, к трехслойной вложенной платформе, где нижний слой представляет собой инфраструктуру, средний слой — цифровые активы, а верхний слой — приложения. Каждый слой пытается выработать кривую доходов, независимую от процентных ставок.

Нижний слой — Arc. Circle создает собственную блокчейн-сеть Layer 1, позиционируемую как экономическая операционная система Интернета. Тестовая сеть проработала всего 90 дней, обработав более 150 миллионов транзакций, приблизившись к 1,5 миллионам активных кошельков и достигнув среднего времени расчета в 0,5 секунды. Значимость этих цифр демонстрирует, что Arc не является экспериментальным проектом; его производительность достигла уровня, когда учреждения могут серьезно его рассматривать.

Если Arc станет предпочтительной инфраструктурой для учреждений, занимающихся бизнесом на основе блокчейна, Circle перестанет быть просто эмитентом USDC и станет самой платной дорогой.

Вместе с Arc продолжается расширение протокола межсетевого переноса (CCTP). К декабрю 2025 года USDC был выпущен на 30 цепочках, из которых CCTP подключается к 19, а общий объем обработанных транзакций достиг 126 миллиардов долларов.

Что еще более важно, CCTP эволюционирует от отдельного инструмента для межсетевых переводов к комбинируемому уровню с хуками, а также к унифицированному управлению межсетевым балансом через Circle Gateway. Это означает, что когда разработчики взаимодействуют с ликвидностью USDC, они не ощущают присутствия базовой цепочки. Чем больше масштаб, тем сложнее заменить USDC в качестве базового уровня для межсетевых расчетов.

Средний уровень — это диверсификация активов. В дополнение к USDC, Circle продолжила расширять размер фонда токенизированной валюты USYC в 2025 году, и по состоянию на январь 2026 года объем активов под управлением достиг 1,6 миллиарда долларов. USYC — это процентный актив в блокчейне, который по сути размещает доходность традиционных денежных рыночных фондов в блокчейне.

Верхний слой состоит из двух приложений.

Сеть Circle Payments Network (CPN) объединяет банки, поставщиков платежных услуг и предприятия в единую сеть с годовым объемом транзакций, уже достигшим нескольких миллиардов долларов, с целью сделать CPN стандартным способом трансграничных переводов денежных средств.

StableFX, запущенный одновременно с тестовой сетью Arc, позволяет учреждениям круглосуточно торговать стабильными криптовалютами на валютном рынке с мгновенным расчетом в цепочке, устраняя наиболее проблемный аспект межвалютного обращения.

Кроме того, Circle также представила xReserve, которая работает скорее как B2B-бизнес, позволяя другим блокчейн-командам использовать USDC в качестве залога, выпускать собственные стейблкоины в рамках своей экосистемы, а Circle предоставляет подтверждение резервов и базовую инфраструктуру.

Объединяя эти действия, Circle изображает платформу. Arc контролирует уровень расчетов, CCTP контролирует межсетевую ликвидность, USDC и USYC контролируют уровень активов, CPN и StableFX контролируют шлюз приложений.

Каждый слой укрепляет рвы, и каждый слой также обеспечивает путь отступления для снижения процентных ставок.

Новая переменная в волне искусственного интеллекта

Это не только стратегический план, но и необходимость следовать тенденциям.

После выпуска системы агентов с открытым исходным кодом OpenClaw компания Circle незамедлительно провела хакатон, в котором участвовали только ИИ-агенты. Агенты соревновались друг с другом, создавали приложения с использованием USDC, и в конце концов победитель был выбран путем голосования самих агентов.

Можно сказать, что, внимательно следя за тенденцией развития агентских технологий, Circle обеспечил себе прочное положение в сфере платежей с использованием ИИ-агентов.

Circle делает ставку на следующий сценарий: в будущем в Интернете будут работать миллиарды ИИ-агентов, которые будут нанимать, оплачивать и рассчитываться друг с другом, и этот процесс не будет связан с банками, не потребует одобрения со стороны человека и не будет иметь фиксированного времени закрытия.

В этом сценарии традиционные платежные системы не являются конкурентами, а просто не существуют. Сети кредитных карт не поддерживают автономные расчеты между машинами, KYC осуществляется вручную, циклы расчетов являются ежедневными, а кросс-чейн — это концепция, которая даже не подлежит обсуждению. Эта инфраструктура, разработанная для людей, является препятствием для агентов ИИ.

USDC — нет. Circle уже распространил свою инфраструктуру на 30 блокчейнов, а Circle Gateway только что запустил эксклюзивные функции для платежей агентов в тестовой сети со стоимостью 0,00001 доллара США за транзакцию и расчетом менее чем за одну секунду. Агенты могут автономно инициировать межсетевые транзакции без какого-либо вмешательства со стороны человека.

Генеральный директор Circle Аллайр заявил вчера вечером во время телефонной конференции по результатам финансовой деятельности, что 99% платежей, отслеживаемых с помощью искусственного интеллекта, осуществляются с использованием USDC. За этим числом скрывается сигнал о том, что преимущество первопроходца укрепляется. Circle участвовала в разработке основных стандартов оплаты агентов, таких как x402, инкапсулируя свой API в библиотеки навыков и серверы MCP, встроенные в инструментарий разработчиков.

Разработчик, создающий приложение на базе искусственного интеллекта для работы с агентами, почти сразу столкнется с USDC. Сила этой логики заключается в полной переработке системы оценки Circle.

Ранее инвесторы оценивали доходы Circle, исходя из объема обращения USDC, умноженного на процентную ставку, причем конечный результат постоянно снижался с каждым снижением ставки ФРС. Однако, если в будущем объем транзакций в основной сети будет обеспечиваться миллиардами ИИ-агентов, осуществляющих высокочастотные расчеты на небольшие суммы, процентная ставка станет просто фоновым шумом.

Во время телефонной конференции Аллар упомянул концепцию «скорости обращения денег», подчеркнув, что в экономике, управляемой искусственным интеллектом, скорость обращения денег будет на порядок выше, чем в сегодняшней финансовой системе. Это увеличение скорости не требует сотрудничества в области процентных ставок; оно является двигателем собственного роста.

Это именно та идея, которую Circle стремится донести до рынка: снижение ставок больше не вызывает опасений, поскольку рост объема транзакций благодаря ИИ может хеджировать их с другой стороны. Результаты по процентным активам также менее значимы, поскольку USDC является лишь инструментом расчетов, а не процентным активом. Circle по-прежнему может получать доход за счет комиссий за транзакции в Arc, комиссий за трансграничные операции в CPN и комиссий за вызов API платформы, при условии, что экономика агентов достигнет достаточных масштабов.

Это представляет собой целенаправленное управление ожиданиями и реальную стратегическую трансформацию. Когда оба явления происходят одновременно, со стороны трудно понять, что является активным выбором, а что — вынужденной реакцией.

После 1 марта

Тем не менее, мы по-прежнему не можем игнорировать препятствия, которые стоят перед Circle.

Обсуждение «Закона CLARITY» о том, должны ли стабильные монеты приносить проценты, внешне представляется вопросом регулирования, но по сути является вопросом жизни и смерти для банковской индустрии.

Генеральный директор Bank of America Мойнихан является ярым противником процентных стейблкоинов. Он заявил, что без ограничений со стороны Конгресса из банков может быть выведено до 60 триллионов долларов в виде депозитов, что составляет около 30–35 % от общего объема депозитов коммерческих банков США. Сенатор Пэт Туми предложил компромиссное решение: запретить выплату процентов по остаткам на счетах, но разрешить вознаграждение за транзакционную активность. Обе стороны сделали шаг назад, но ни одна из них не достигла желаемого результата.

Третье заседание по вопросу доходности стейблкоинов, состоявшееся 20 февраля в Белом доме, завершилось без принятия решения. Инсайдерские источники предполагают, что решение может быть принято до 1 марта.

Здесь стоит упомянуть исторический эпизод 1977 года, когда Merrill Lynch обошла положения Регламента Q, запрещающего банкам выплачивать проценты по депозитам до востребования, путем объединения высокодоходных фондов денежного рынка в счет, доступный для широкой публики, который назывался CMA-счетом.

Крупномасштабный отток денег покинул банки и поступил в Merrill Lynch. Конгрессу потребовалось почти десять лет, чтобы официально признать эту рыночную реальность и отменить регулирование Q в 1986 году.

То, чем занимается Circle сегодня, по сути, остается тем же — перемещением доллара из неэффективной старой системы в новую. Регулирование скорее догоняет, чем задает тон.

Но есть одна ключевая асимметрия. Merrill Lynch начала свою деятельность в эпоху высоких процентных ставок, когда доходность фондов денежного рынка стремительно росла, что делало счета CMA естественно привлекательными для вкладчиков. Circle, с другой стороны, должен пройти ту же трансформацию в условиях снижения ставок.

Это самая сложная часть для Circle, и именно поэтому они так активно продвигают идею платежей на основе искусственного интеллекта. Им нужна история роста, не связанная с процентными ставками, и нужна она быстро.

Если «Закон о прозрачности» в конечном итоге обеспечит разумное пространство, USDC завершит свой переход от инструмента расчетов к денежной инфраструктуре, ускорив внедрение в институциональном секторе и расширив возможности для трансформации платформы Circle.

Если регулирование ужесточится, Circle может стать более похожим на банк, затраты на соблюдение нормативных требований вырастут, темпы инноваций замедлятся, а преимущество дифференциации несколько уменьшится. Скорее всего, это приведет к неоднозначному результату, при котором ни одна из сторон не будет полностью удовлетворена, что является обычным исходом большинства значительных финансовых преобразований в истории.

Текущая цена акций Circle составляет 80 долларов, что само по себе не имеет никакого значения.

Важно то, что она представляет собой: компания с реальной прибылью, ростом и технологическим курсом, стоящая на грани регуляторной неопределенности, ожидающая решения, которое она не может контролировать, и в то же время использующая Arc, CPN и платежи на основе искусственного интеллекта в качестве трех основных столпов, стремясь подтвердить свою идентичность как технологическая компания, находясь в подвешенном состоянии.

270 дней, три переоценки — по сути, рынок заставляет Circle ответить на вопрос: когда процентный доход больше не является надежным, чем вы можете доказать свою ценность?

Общие черты ответа руководства уже известны, а более подробная информация появится после 1 марта.